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事件：公司发布2022 年年报和2023 年一季报。2022 年公司实现营收55.1亿，同增19.6%；归母净利润17.1 亿元，同增23.0%。2023Q1 实现营收19.2亿元，同比+21.1%，实现归母净利润7.0 亿元，同比+26.6%。

高档白酒持续提升，省内大本营持续推进。分产品来看，2022 年公司中高档白酒/普通白酒实现收入39.3/12.7 亿元，同增27.6%/3.6%，中高档白酒在营收中占比75.6%，同比提升4.1pct，在不断聚焦对洞藏系列的培育下，公司产品矩阵持续优化。分地区来看，2022 年公司在安徽市场实现营收34.3亿，同比+25.7%；在省外市场2022 年公司实现收入17.6 亿元，同比+12.2%。

分渠道来看，2022 年公司直销（含团购）/批发代理分别实现收入3.1/48.9 亿元，分别同比+21.3%/+20.7%。结合经销商数量，2022 全年省内/省外经销商分别净增46/13 家， 至689/645 家，省内/省外经销商平均规模达498.5/273.3 万元/家，分别同比+17.3%/+9.9%，渠道延续高质量发展。

毛利率维稳，2023Q1 销售费用明显提升。毛利率方面，公司2022/2023Q1毛利率分别为68.0%/71.2%，同比+0.5/-0.2pct。从费用率来看，公司2022/2023Q1 销售费用率分别为9.2%/14.4%，同比-0.6/+6.7pct，2023Q1销售费用提升显著， 主要系公司春节放量所致； 管理费用率分别为3.2%/2.9%，同比-1.1/-0.2pct。从净利率来看，公司2022/2023Q1 净利率分别为31.0%/36.7%，分别同比+0.8/+1.6pct。现金流方面，2022/2023Q1 销售收现分别为64.8/19.5 亿元，分别同比+23.1%/+20.2%，公司现金流情况良好。合同负债方面，一季度末合同负债5.0 亿元，同比+7.2%。

产品矩阵持续优化，品牌势能不断夯实。产品端，目前安徽省内迎来第三波消费升级，200 元以上的中高端价格带呈现出快速扩容的情况。从长期来看，洞藏16/20 年有望在300 元以上次高端价格带发力，洞藏9 年持续承接200-300 元中高端价格带红利，洞藏6 年专注县级市场深耕，在中高端价位带与省内其他两家龙头酒企错位竞争，公司产品矩阵持续优化，盈利能力不断提升。渠道端，公司围绕“双核工程”完善各类渠道建设，加强对终端渠道掌控力。市场端，省外市场，公司以江苏市场作为核心，聚焦洞藏系列的导入工作；省内市场，目前已在六安、合肥站稳脚跟，未来将加快样板市场复制速度，寻找业绩新增量，有效形成核心市场和外围市场的辐射联动。

盈利预测：我们预测2023-2025 年归母净利润为21.2/25.9/31.3 亿元（原有盈利预测2023/2024 年归母净利润分别为22.4/27.3 亿元） ， 同增24.6%/21.8%/20.8%，目前股价对应2023-2025 年PE 分别为23/19/16 倍。

公司产品结构较优，我们看好主力产品发展空间，维持“买入”评级。

风险提示：经济面大幅波动，省内竞争加剧，食品安全问题。

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